Awakening [אפי פז]

24 January 2010

אסטרטגיית “קנה והחזק”

Filed under: Living in Peace with Your Money — efipaz @ 9:21 am
TheMarker – אסטרטגיית “קנה והחזק” לא פשטה את הרגל – שוק ההון

האסטרטגיה הקלאסית להשקעה פסיבית לטווח ארוך היא “קנה והחזק”. בשיטה זו המשקיע קובע את מבנה התיק הרצוי לו בהתאם להעדפות הסיכון שלו, ולאחר מכן רוכש תעודות סל שעוקבות אחר מדדים שמייצגים את קבוצות הנכסים שבתיק.

העשור הראשון של המאה ה-21 הסב למשקיעים במניות אכזבה ניכרת, שהביאה לבחינה מחודשת של ההנחות הקיימות לגבי מדיניות ההשקעה הנכונה. בעולם ההשקעות אף נשמעו בסוף העשור קולות שטענו כי אסטרטגיית “קנה והחזק” פשטה את הרגל. ואולם כשבוחנים תקופות זמן ארוכות יותר, מתברר שאסטרטגיה כזו עדיין טובה עבור מרבית המשקיעים.


קרייג יזארלסן, מרצה באוניברסיטת בריגהם יאנג בארה”ב ומנהל חברה לייעוץ השקעות, מציג במאמר שפירסם באחרונה תחת הכותרת “Actively Passive” (“פסיבי באופן אקטיבי”) ניתוח של שיטת “קנה והחזק” על פני תקופה של 39 שנה – בין 1970 ל-2008.

יזראלסן בחן שבעה אפיקי השקעה שנחשבים בארה”ב לאבני הבניין המקובלות של תיק השקעות מפוזר:

1. נדל”ן, שיוצג על ידי מדד Dow Jones Wilshire REIT.

2. חברות קטנות בארה”ב, שיוצגו על ידי מדד ראסל 2000.

3. סחורות, שיוצגו על ידי מדד הסחורות של גולדמן סאקס.

4. חברות גדולות בארה”ב, שיוצגו על ידי מדד 500 S&P.

5. חברות בינלאומיות לא אמריקאיות, שיוצגו על ידי מדד MSCI EAFA, שכולל חברות גדולות מאירופה, יפן ואוסטרליה.

6. אג”ח לטווח בינוני של ממשלת ארה”ב, שיוצגו על ידי מדד ליהמן ברדרס (שנקרא כיום מדד ברקליס קפיטל).

7. אג”ח קצרות טווח של ממשלת ארה”ב (שנקראות T-Bills).

כמה מהמדדים לא היו קיימים ב-1970, ולכן יזראלסן השלים את הנתונים החסרים באמצעות מדדים קרובים. בין 1970 ל-2008 הניבו קבוצות נכסים אלה תשואות שנתיות ממוצעות שבין 6.2% (T-BILLS) ל-10.6% (נדל”ן). כלומר מתברר שלמרות המשבר, בפרספקטיווה של 39 שנה, אפיק הנדל”ן היה בעל התשואה הגבוהה ביותר.

2008 היתה אמנם אחת השנים הקשות בהיסטוריה של שוקי המניות, אך על פני 30 שנה הניבו מדדי המניות תשואות שנתיות נדיבות שבין 9% (חברות בינלאומיות ללא ארה”ב) ל-10.3% (חברות קטנות בארה”ב). באופן מפתיע למדי הניבו האג”ח הממשלתיות והסחורות תשואות גבוהות יחסית של 8.1% ו-9.9% בהתאמה. סטיות התקן, שמודדות את התנודתיות של כל אחת מקבוצות הנכסים, היו בין 3.1% באג”ח קצרות טווח ל-25.6% באפיק הסחורות.

מובן שפערי התשואות בין קבוצות הנכסים גרמו להבדלים משמעותיים בהון שנצבר לאחר 39 שנה. 100 דולר שהיו מושקעים ב-BILLS-T בתחילת 1970 היו שווים קצת יותר מ-1,000 דולר בסוף 2008. לעומתם, 100 דולר שהיו מושקעים במדד קרנות הנדל”ן בתחילת 1970 היו תופחים לשווי של כ-5,100 דולר בסוף 2008.

בנוסף לתשואות של שבע קבוצות הנכסים חישב יזראלסן גם תשואות של שלושה תיקים מפוזרים:

1. תיק 40/60, שמורכב מ-40% מניות של חברות גדולות בארה”ב ו-60% אג”ח של ממשלת ארה”ב.

2. תיק 60/40, שמורכב מאותן קבוצות נכסים אך בפרופיל סיכון גבוה יותר: 60% מניות ו-40% אג”ח.

3. תיק מפוזר שמורכב מכל אחת מקבוצות הנכסים בחלקים שווים (כלומר כל קבוצה תופסת 14.3% מהתיק).

התיק המפוזר מורכב למעשה מ-57.1% מניות (כולל קרנות נדל”ן) ומ-42.9% אג”ח וסחורות. אף שסחורות הן נכס בעל סיכון גבוה, המתאם שלהן עם המניות הוא נמוך.

התשואות השנתיות של שלושת התיקים היו 8.7% (תיק 40/60), 9% (תיק 60/40) ו-9.4% (תיק מפוזר בחלקים שווים). פערי התשואה בין התיקים אמנם אינם גבוהים, אך לאורך 39 שנה הם מצטברים לסכומים ניכרים. 100 דולר שהיו מושקעים בתיק 40/60 בתחילת 1970 היו מצטברים בסוף 2008 ל-2,630. 100 דולר שהיו מושקעים בתיק מפוזר בחלקים שווים היו מצטברים ל-3,289 דולר.

בניגוד לפערי התשואות בין שלושת התיקים – שהיו נמוכים – מידת התנודתיות שלהם היתה שונה מאוד. בעוד סטיית התקן של תיק 40/60 היתה 10.5%, סטיית התקן של התיק המפוזר בחלקים שווים היתה 16.9%. כלומר היה פער של כ-60% בסטיית התקן בין התיקים.

כוחו של האיזון מחדש

יזראלסן בדק כיצד היו התיקים מושפעים לו היה המשקיע מבצע איזון מחדש שלהם בסוף כל שנה. ניקח למשל משקיע שמחזיק בתיק 40/60; במשך השנה עולות המניות בתיק שלו ב-50%, ואילו מחיר האג”ח נשאר ללא שינוי. בסוף אותה שנה ימצא המשקיע את עצמו עם תיק שמכיל 50% מניות ו-50% אג”ח. כדי לאזן מחדש את התיק, המשקיע שלנו צריך למכור מניות בשיעור של 10% מהתיק – ולקנות בתמורה שיקבל אג”ח.

בחינה של תשואות התיקים לאחר שבוצע בהם איזון מחדש בכל שנה מראה שהתשואות שלהם עלו באופן עקבי. התשואה השנתית של תיק 40/60 עלתה מ-8.7% ל-9.1%, התשואה השנתית של תיק 60/40 עלתה מ-9% ל-9.4% והתשואה השנתית של תיק מפוזר בחלקים שווים עלתה מ-9.4% ל-10.2%.

מכיוון שהתיק המפוזר הוא המגוון ביותר מבחינת הרכב הנכסים שלו, ההשפעה של האיזון מחדש עליו היתה הגבוהה ביותר, והתבטאה בפער תשואה שנתי של 0.8%. פער תשואה כזה לאורך 39 שנה הוא משמעותי מאוד: בעוד 100 דולר שהושקעו בתיק ללא איזון מחדש היו שווים בסוף התקופה 3,289 דולר, האיזון מחדש העלה את ערך ההשקעה ל-4,427 דולר.

ואולם מתברר שלאיזון מחדש יש השפעה נוספת. מעבר להגדלת התשואה, הוא מקטין גם את התנודתיות. סטיות התקן של כל התיקים הצטמצמו בעקבותיו: סטיית התקן של תיק 40/60 ירדה מ-10.5% ל-8.4%; סטיית התקן של תיק 60/40 ירדה מ-13.1% ל-11.5%; וסטיית התקן של התיק המפוזר בחלקים שווים ירדה מ-16.9% ל-10.5%. שוב אנו רואים שהאיזון מחדש השפיע הרבה יותר על תיקים שבהם יש מספר רב של קבוצות נכסים.

שלוש מסקנות

הנה שלוש מסקנות מהבדיקה:

1. למרות המשבר החריף בשוקי הנדל”ן והמניות, אסטרטגיית “קנה והחזק” הניבה בתקופת זמן ארוכה תשואות שנתיות של 9%-11% בכל הקטגוריות של מניות ונדל”ן שנבדקו.

2. תיקים מפוזרים הצליחו להניב תשואות דומות, אך הפחיתו במידה ניכרת את רמת הסיכון באמצעות הקטנה של סטיית התקן.

3. אסטרטגיה של איזון חוזר של התיק בכל שנה שיפרה את התשואות והפחיתה את סטיית התקן. השיפור בתשואות וההפחתה בתנודתיות היו גדולים יותר ככל שמידת הפיזור של התיק בין נכסים שונים היתה גבוהה יותר.

הכותב הוא עורך האתר INBEST

איזון מחדש

החזרת היחס בין הנכסים בתיק בכל סוף תקופה לפרופורציות המקוריות לאחר שאלה השתנו בעקבות השינויים במחירי הנכסים בשווקים

1 Comment »

  1. קנה והחזק הייתה ותישאר שיטה נהדרת. זאת גם אחת הסיבות להצלחה של תעודות הסל בארץ ובעולם .

    Comment by eyal — 20 November 2010 @ 8:53 pm | Reply


RSS feed for comments on this post. TrackBack URI

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s

Create a free website or blog at WordPress.com.

%d bloggers like this: